De tegenstanders van de EMT zijn er genoeg. En geef ze eens ongelijk, er zijn immers voldoende bewijzen dat het wel degelijk mogelijk is om structureel betere resultaten te behalen dan de markt. In alle 3 researchgebieden zijn er talloze voorbeelden te vinden van personen die structureel betere resultaten weten te behalen. Vrijwel iedereen kent de performance geschiedenis van de fundamentele beleggers Warren Buffet of een Peter Lynch. En ook in het kamp van de kwantitatieve en technisch analytische beleggers zijn er legio voorbeelden te vinden. Kijk bijvoorbeeld ook eens naar de track records van trendvolgende en kwantitatief ingestelde beleggers op dit blog. Ondanks deze talrijke bewijzen leert de academische wereld haar studenten nog steeds dat markten efficiënt zijn en dat de koersbewegingen niet volgens bepaalde patronen of trends bewegen, en het verleden derhalve niet gebruikt kunnen worden om toekomstige koersbewegingen te voorspellen.
Ongelofelijk maar waar. Ook de academisch geschoolde financiële wetenschappers hebben inmiddels ingezien dat hun standpunt na zoveel empirisch bewijs moeilijk was te verdedigen. Het antwoord vanuit de wetenschap is een verzwakte vorm van de EMT die verwijst naar de afwezigheid van mogelijkheden om buitengewone rendementen te behalen op basis van historische informatie. Dat wil onder andere zeggen dat technische analyse volgens deze opvatting geen buitengewone rendementen kan opleveren. Fundamentele analyse kan echter wel een buitengewoon rendement opleveren, omdat niet alle factoren op de markt alle beschikbare informatie op dezelfde wijze zullen verwerken in hun analyses. Maar ondanks deze ‘beperkte’ inkeer, handhaaft men binnen de klassieke economische wetenschap het standpunt nog steeds dat de mens in veel zaken nog rationeel handelt. Verbazingwekkend.
Recent had ik een gesprek in het kader van een interview voor Traders Club Magazine met Prof. Dr. Jaap Koelewijn en Peter Zwag over dit onderwerp. Eerstgenoemde vervulde functies als analist en strateeg bij grote institutionele beleggers zoals Robeco. In 2000 startte hij zijn eigen onderneming Financieel Denkwerk. Thans is hij een veelgevraagd spreker en adviseert hij pensioenfondsen en verzekeringsmaatschappijen inzake de strategische inrichting van hun beleggingsportefeuille. Dit betreft dan niet alleen de beleggingen zelf, maar ook het balansmanagement en het risicomanagement. Dit is een heel andere benadering van beleggen zoals door de meeste fondsmanagers en particuliere beleggers wordt toegepast.
Peter Zwag daarentegen is een computer ingenieur die als kind van Nederlandse immigranten in Nieuw-Zeeland opgroeide en thans in Australië woont. Via Alpha Global Index Trader (AGIT) handelt hij sinds 2007 met geavanceerde computermodellen, die speciaal voor hem zijn ontwikkeld door de beste systeemprogrammeurs, op meerdere futures markten zoals DAX, Mini S&P, Mini Russell 2000 en de Mini S&P Midcap, commodities en renteproducten. AGIT adviseert eveneens het in Nederland gevestigde Alpha Performance Fund.
Ik vroeg Prof. Dr. Koelewijn het volgende: uw mening is dat de markten op de lange termijn efficiënt zijn en ook in een eerder stadium gaf u tijdens een telefoongesprek aan niet in “markt timing” te geloven. Wat is volgens u de verklaring voor het feit dat er talloze voorbeelden van die ‘markt timing’ toepassen en hiermee in staat blijken te zijn de markt te verslaan gedurende een periode van 25 jaar of langer?
JK: ‘mijn
uitspraak ten aanzien van ‘markt timing’ zal ik iets nuanceren. Immers, ook ik
pas door het formuleren van een visie een bepaalde vorm van ‘markt timing’ toe.
En natuurlijk ken ik de werkwijze en het track record van Transtrend goed omdat
deze Commodity Trading Advisor onderdeel
uitmaakt van een van mijn vorige werkgevers. Transtrend heeft het gehele proces
volledig gemechaniseerd en belegt volgens bepaalde modellen en algoritmen.
Hierdoor worden alle emoties over boord worden gezet. Dit is het grote verschil
met beleggen op basis van model en beleggen op basis van een visie. Gezien de
beleggingsprestaties van deze CTA moet ik onderkennen dat er blijkbaar altijd
trends in de markt zitten waarvan je kunt zeggen dat ‘als ik daarop inspeel,
dan kan ik daarvan profiteren’. En er zijn jaren geweest dat circa twee derde van
de winst van Robeco op het conto van Transtrend kon worden geschreven.
Kennelijk is het rücksichtslos toepassen van deze algoritmen iets dat werkt’.
Vervolgens
vroeg ik: u gebruikt woorden als ‘kennelijk en blijkbaar’. Zo te horen bent u
nog niet helemaal overtuigd?
JK: ‘op
de lange termijn keert alles weer terug naar het gemiddelde en concludeer ik
dat de markten ‘mean reversing’ zijn. Desondanks kunnen er op de korte termijn
inefficiënties voorkomen die op basis van de modellen zoals die van Transtrend
en al die andere CTA’s winstgevend geëxploiteerd kunnen worden, dus na
transactiekosten. Maar voor de gewone man die niet over deze kennis en kunde
beschikt is het een ander verhaal. Daar zie je dat hij of zij op een gegeven
moment altijd weer zijn beslissingen maakt op basis van emoties. Dit maak ik
niet alleen regelmatig mee in de dossiers die ik te lezen krijg, maar dit wordt
ook bevestigd door een enorme hoeveelheid onderzoek’.
Mijn
volgende vraag was: hoe verklaart u de situatie in Japan waar de kapitaalmarktrente
al sinds mensenheugenis tussen 0 en 1%
beweegt, terwijl de staatschuld sinds de laatste officiële cijfers inmiddels 225% van het BBP bedraagt. Als de
markten op de lange termijn efficiënt zijn, dan zou je mogen verwachten dat
geïnformeerde beleggers een hogere rentevergoeding verlangen, ergo de Japanse
rente zou moeten stijgen. Toch ligt de rente op Japanse staatschuld sinds het
begin van deze eeuw soms op 0,5% of net iets boven 1%. Hier kan toch geen
sprake meer zijn van een korte termijn inefficiëntie?
JK: ‘de financiële markten kunnen blijkbaar zeer
lang inefficiënties vertonen. Het is
door niemand te voorspellen. En ik sluit niet uit dat we in Europa ook met een
dergelijk scenario te maken krijgen.
Mijn punt is dat je een visie kunt ontwikkelen, maar je niet weet
wanneer je gelijk krijgt, als je überhaupt gelijk krijgt’.
Ook Peter
Zwag, een man die zijn brood verdiend met het exploiteren van korte
termijntrends, legde ik een aantal
vragen voor: ‘er is veel bewijs geleverd
dat trendvolgend beleggen zeer winstgevend kan zijn. Ondanks deze talrijke
bewijzen leert de academische wereld haar studenten nog steeds dat markten
efficiënt zijn en dat de koers- bewegingen niet volgens bepaalde patronen of
trends bewegen en dat deze bewegingen uit het verleden derhalve niet gebruikt
kunnen worden om toekomstige
koersbewegingen te voorspellen’.
PZ: ‘een
goede vraag, maar enige verduidelijking is hier noodzakelijk. Laten veel of
zelfs de meeste markten geen trends of betrouwbare patronen zien, ergo zijn
deze onbetrouwbaar? Waarschijnlijk ben ik het hiermee eens. Laten sommige
markten patronen en trends zien die winstgevend geëxploiteerd kunnen worden? Hierop is mijn antwoord volledig ja’.
Mijn
volgende vraag aan hem was: vorig jaar was het beste jaar sinds de oprichting
in 2007 Alpha Global Index Trader, significant beter dan de markten waarin de
systemen actief zijn, en elk jaar eindigde sindsdien met een positief resultaat?
PZ: ‘de
sterke punten van AGIT zijn dat ze niet gecorreleerd zijn met vrijwel alles wat
de meeste beleggers ooit zullen traden. Nog beter zelfs is dat wanneer
traditionele beleggingen verlies lijden of veel volatiliteit hebben, het
waarschijnlijk is dat AGIT zeer winstgevend is. Onze systemen lopen tegen
problemen op het moment dat er geen
trends zijn en er sprake is van lage volatiliteit. We accepteren echter dat er
goede en slechte seizoenen zijn voor ons, de kunst is om te overleven in
moeilijke tijden en te groeien in goede tijden’.
Het
volledige interview is te lezen in het september nummer van Traders Club Magazine.
